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Setembro foi um mês de alta para a bolsa brasileira. O Ibovespa subiu 5,0% em reais e acumula 15,6% em 2026 — 22,5% quando medido em dólares, o segundo melhor desempenho da América Latina no ano. O motor foi, mais uma vez, o investidor estrangeiro, que aportou cerca de R$ 6,3 bilhões no mês. Mas o fôlego perdeu força na segunda quinzena, à medida que as pesquisas eleitorais se estabilizaram e a disputa presidencial voltou a ficar indefinida.

É nesse ambiente que o time de Research do BTG Pactual publicou a atualização mensal da sua carteira recomendada de ações. A decisão de outubro chama atenção justamente pelo que não fez: nenhuma troca. A carteira vai atravessar os dois turnos da eleição sem possibilidade de ajuste — e foi desenhada para isso. Neste artigo, explicamos a lógica de equilíbrio por trás dessa escolha.

Um mercado que reage às pesquisas

A leitura do BTG Pactual é que, neste momento, praticamente tudo na bolsa gira em torno da eleição. Entre 21 de agosto e 10 de setembro, período em que o candidato de oposição ganhou terreno nas pesquisas, os estrangeiros compraram R$ 12,5 bilhões em ações brasileiras. Quando as intenções de voto se estabilizaram e o atual presidente voltou a ampliar marginalmente sua vantagem, o fluxo esfriou e o índice devolveu parte dos ganhos.

O retrato mais amplo reforça a cautela. Agosto havia registrado a maior saída estrangeira de 2026, de cerca de R$ 19 bilhões. Nos fundos dedicados à América Latina, o peso do Brasil caiu 1,55 ponto percentual, para 56,2% — o menor nível desde dezembro de 2024 —, com os recursos migrando para Chile, Colômbia e México. No mercado local, os fundos de ações seguem com resgates: cerca de R$ 3 bilhões em setembro e R$ 14 bilhões no ano, ainda assim bem abaixo dos quase R$ 58 bilhões do mesmo período de 2025.

Valuation: assimetria favorável, mas com cenário-base cauteloso

A bolsa brasileira negocia a 10,1 vezes o lucro projetado para os próximos 12 meses, excluindo as duas maiores empresas de commodities do índice — 0,7 desvio-padrão abaixo da média histórica de 11,9 vezes. O BTG Pactual desenha dois caminhos a partir daí.

Em um cenário de vitória da oposição, o mercado tenderia a precificar medidas mais firmes de ajuste fiscal. Um retorno do P/L à média histórica implicaria potencial de valorização em torno de 20%; considerando apenas a média dos últimos 10 anos (11,1 vezes), o potencial seria de cerca de 11%. Se o múltiplo chegasse a um desvio-padrão acima da média, como já ocorreu em ciclos anteriores, o espaço poderia ficar entre 32% e 45%. O real também tenderia a se valorizar, algo próximo de 5%.

Já a reeleição do atual presidente, na visão do Research, poderia levar o Ibovespa de volta à região de 170 mil pontos — cerca de 10% abaixo do nível atual, com P/L próximo de 9 vezes — e o dólar para a faixa de R$ 5,70 a R$ 6,00. Em dólares, a correção poderia chegar a 20–25%. O próprio relatório pondera, porém, que uma queda dessa magnitude deixaria os valuations ainda mais descontados, o que tende a atrair de volta o capital estrangeiro e limitar o downside. Os analistas avaliam ainda que medidas recentes do governo deram impulso à campanha e aumentaram marginalmente as chances de reeleição.

Distribuição por setor

A carteira de outubro mantém dez ações distribuídas em oito setores. Por trás da divisão setorial, existe uma lógica de construção mais importante: cada bloco cumpre uma função diferente diante dos possíveis desfechos da eleição.

O que mudou de setembro para outubro

Nada. As dez posições e seus pesos foram mantidos integralmente. A explicação está em uma regra da própria carteira: nenhuma alteração pode ser feita dentro do mês. Como outubro concentra os dois turnos da eleição, a composição definida agora precisa funcionar em qualquer resultado.

A tese central: juros longos e câmbio. Para o BTG Pactual, os juros de longo prazo e as ações já embutem uma dose considerável de risco fiscal, enquanto o real ainda não. Por isso, a carteira se apoia nas duas variáveis com maior potencial de retorno em cada direção. Se o ajuste fiscal vier, os juros longos caem e as empresas de fluxo de caixa longo se valorizam. Se o quadro fiscal piorar, o real tende a se depreciar com mais força — e as exportadoras e a petroleira capturam esse movimento.

A manutenção da construtora de baixa renda. Foi a decisão que exigiu mais convicção. A posição teve desempenho cerca de 15 pontos percentuais inferior ao índice em setembro, pressionada por um crédito mais restritivo no programa habitacional e por uma greve no principal banco financiador do segmento. O Research entende que a queda foi exagerada frente à revisão de resultados, que o fim da greve reduz o risco do setor e que a posição funciona como proteção caso o atual governo permaneça.

Defensivas com assimetria. Mesmo nos setores mais estáveis, a escolha privilegiou empresas com balanço sólido e menor dependência de um único cenário: uma geradora de energia com grande volume disponível para venda em um ambiente de preços mais altos, uma concessionária de saneamento em fase de crescimento contratado após a privatização e uma operadora hospitalar cujo momento de resultados segue forte apesar da compressão de múltiplos.

Desempenho e o que observar em cada cenário

A estratégia de equilíbrio vem entregando resultado. Em setembro, a carteira subiu 6,6%, acima do Ibovespa (5,0%) e do IBrX-50 (5,1%). No acumulado de 2026, a alta é de 16,1%, frente a 15,6% do Ibovespa, 16,9% do IBrX-50 e 10,5% do CDI.

O relatório também mapeia quais perfis de empresa tendem a se destacar em cada desfecho. Em um cenário de vitória da oposição, os mais beneficiados seriam varejo, construtoras de média e alta renda, empresas ligadas ao mercado de capitais e companhias mais alavancadas. Em um cenário de reeleição, a vantagem iria para exportadoras, construtoras de baixa renda, seguradoras, boas pagadoras de dividendos e empresas com baixo endividamento. A carteira atual se posiciona deliberadamente entre os dois grupos — e o BTG Pactual reconhece que, em um rally muito forte, ela pode ficar ligeiramente atrás do índice.

Leitura estratégica

Diante de um evento binário, a tentação é apostar no resultado. A carteira de outubro mostra outro caminho: em vez de tentar prever quem vence, ela identifica quais variáveis vão se mover em cada desfecho e distribui o risco entre elas. É a diferença entre ter uma opinião sobre a eleição e ter uma estratégia para ela.

Há também uma lição sobre disciplina. Manter uma posição que caiu 15% no mês anterior, quando a tese segue de pé, exige separar o ruído de preço da mudança de fundamento. E aceitar render um pouco menos em um cenário de euforia, em troca de cair menos em um cenário adverso, é uma escolha consciente de quem pensa em consistência ao longo do tempo — não em acertar um único mês.

Para quem investe com horizonte longo, a pergunta mais útil para as próximas semanas talvez não seja quem vai ganhar, mas se a sua carteira está preparada para os dois resultados. A composição completa da carteira do BTG Pactual, com as dez ações e seus pesos, está disponível para clientes via Kaza Capital.